Макроэкономический обзор: Чрезмерный оптимизм?

18.11.2020 21:21

Мировые фондовые рынки обновили максимумы на фоне надежд инвесторов на фискальную рефляцию и разработку эффективной вакцины от коронавируса, которая поможет экономикам хотя бы отчасти вернуться «к прежней жизни». Оптимизм инвесторов нашел отражение в максимальном недельном притоке средств в глобальные фонды акций и начавшемся переходе инвесторов из акций роста в акции стоимости. Ноябрьский опрос фонд-менеджеров, проведенный Bank of America, показал, что оптимизм инвесторов находится на максимуме с января 2018 г. наряду с самыми высокими за 20 лет ожиданиями в отношении темпов роста ВВП. По мнению фонд-менеджеров, три лучшие торговые идеи на 2021 г. – это «покупать развивающиеся рынки», «покупать S&P 500» и «покупать нефть». Также стоит отметить, что биткоин вновь торгуется на рекордном максимуме, что может свидетельствовать о надувающемся пузыре на рынке.

Однако иногда результаты таких опросов следует интерпретировать с точностью до наоборот. Экстремальные значения в настроениях и позиционировании инвесторов наряду с чрезмерно оптимистичными рыночными прогнозами (например, согласно прогнозу Goldman Sachs, индекс S&P 500 в конце 2022 г. достигнет отметки 4600) часто могут служить признаком приближающегося разворота в ожиданиях инвесторов и динамике рынка акций.

Это особенно актуально в конце года, когда инвесторы в преддверии нового года позиционируют свои портфели, и рыночный консенсус часто оказывается совершенно неправильным. Падение рынка акций в декабре 2018 г. и феврале 2020 г. как раз является примером такой ситуации. Однако оптимистично настроенные инвесторы, скорее всего, проигнорируют это. Согласно их логике, коррекции, даже значительные, вполне возможны, но благодаря поддержке ФРС они, скорее всего, будут недолгими, и вскоре вливания ликвидности снова вернут рынок в восходящий тренд.

Интересно, что, судя по последним комментариям главы Федрезерва Джерома Пауэлла и президента ЕЦБ Кристин Лагард, они не разделяют этого оптимизма. Оба ожидают, что восстановление экономики будет сложным и неравномерным. С такой точкой зрения согласны и эксперты МВФ. Пауэлл вчера заявил, что время отказываться от экстренных программ кредитования, запущенных, чтобы поддержать оказавшуюся под ударом экономику, еще не пришло. По его словам, учитывая быстрое распространение коронавирусной инфекции, ближайшие месяцы могут оказаться весьма непростыми.

Вышедшие вчера в США данные по обороту розничной торговли за октябрь были восприняты рынками как слабые. Продажи по контрольной группе товаров, напрямую учитываемые при расчете ВВП, выросли лишь на 0,1%. Согласно опубликованному вчера квартальному отчету ФРБ Нью-Йорка о кредитовании домохозяйств, в 3к20 суммарный долг американских домохозяйств вырос на 87 млрд долл., до 14,35 трлн долл. Сворачивание программ поддержки безработных и граждан, потерявших доход, ведет к уменьшению дискреционных доходов населения, в то время как объем кредитов, в том числе ипотечных, по которым в той или иной форме действует режим кредитных каникул, продолжает расти.

Между тем объемы краткосрочного корпоративного банковского кредитования снижаются. Согласно расчетам S&P Global, объем долговых обязательств спекулятивного уровня в США впервые превысил отметку 3 трлн долл.; 41% долга американского корпоративного сектора имеет рейтинг BBB. По данным Bloomberg, американские зомби-компании (т.е. компании, чья прибыль не покрывает их процентные расходы) аккумулировали долг на сумму 1,4 трлн руб. При этом, по оценкам Bloomberg, из 3000 крупнейших американских публично торгуемых компаний в категорию «зомби» попадает порядка 600. Неудивительно, что в упомянутом опросе фонд-менеджеров угроза дефолтов была названа в числе ключевых рисков на данный момент.

Однако среди опубликованной вчера американской макростатистики были и хорошие новости. Так, объем промышленного производства в октябре увеличился на 1,1% по сравнению с предыдущим месяцем, а индекс рынка жилья, рассчитываемый Национальной ассоциацией строителей жилья (NAHB), обновил исторический максимум. Пауэлл закончил свое вчерашнее выступление словами о том, что Федрезерв намерен использовать все имеющиеся в его распоряжении инструменты, чтобы поддерживать восстановление экономики до тех пор, пока нельзя будет констатировать окончательный и полный успех этого процесса. В свою очередь президент ЕЦБ Кристин Лагард, выступая вчера на форуме Bloomberg «Новая экономика», заявила, что сообщения об эффективности новых вакцин против COVID не повлияют на экономические прогнозы ЕЦБ, поскольку состояние многих экономик еврозоны все равно остается слабым из-за сохраняющихся карантинных ограничений. Лагард подтвердила намерение ЕЦБ провести «рекалибровку» своей монетарной политики на заседании в декабре. Участники рынка интерпретируют это как указание на возможное увеличение объема покупки активов на 500 млрд евро.

Как заявил вчера главный экономист ЕЦБ Филип Лейн, экономикам еврозоны потребуется от 12 до 18 месяцев для восстановления до тех уровней, на которых они находились до начала пандемии. Ранее на этой неделе вице-президент ЕЦБ Луис де Гиндос упомянул о том, что последние прогнозы по ВВП указывают на усиление разрыва в динамике экономик еврозоны, а сам центробанк прогнозирует увеличение числа корпоративных банкротств в 2021 г. и низкий уровень прибыльности банковского сектора еврозоны. Агентство S&P Global Ratings в своем последнем докладе приводит данные, согласно которым общий объем корпоративного долга в странах еврозоны составляет 7,9 трлн долл., из которых 37% приходится на обязательства со спекулятивным рейтингом.

Наконец, Банк международных расчетов (БМР) в своем последнем докладе обращает внимание на то, сколько развивающихся экономик сумели в этом году избежать развития ситуации по стандартному сценарию финансового кризиса, который обычно включает в себя ужесточение денежно-кредитной политики с целью минимизировать отток капитала и предотвратить резкое ослабление валюты. В текущем году на фоне вызванного пандемией кризиса центральные банки развивающихся стран смогли снизить процентные ставки для поддержки внутренней экономической активности, а некоторые регуляторы начали реализацию программ покупки активов. В начале 2020 г. экономика большинства развивающихся стран находилась в относительно низкой точке цикла. Совокупный спрос был ниже потенциала, а инфляционные ожидания оставались достаточно стабильными, что позволило центробанкам смягчить монетарную политику. Беспрецедентные по масштабу вливания ликвидности со стороны Федрезерва сдержали подорожание доллара, предотвратив чрезмерное ухудшение финансовых условий на мировых рынках, в том числе для развивающихся стран.

Изменение курса доллара является существенным риск-фактором для развивающихся стран. Подорожание американской валюты влияет на темпы роста их экономик через финансовые каналы, связанные с номинированным в долларах долгом и вложениями иностранных инвесторов в локальные облигации. Однако в настоящий момент индекс доллара находится вблизи минимумов этого года, а увеличение «двойного дефицита» в США указывает на вероятность ослабления американской валюты в более долгосрочной перспективе. БМР отмечает, что за последние десятилетия выросло доверие к центробанкам развивающихся стран и укрепилась их независимость. В дополнение к мерам фискальной консолидации это помогло снизить чувствительность инфляционных ожиданий к мировым и внутренним инфляционным шокам, в результате чего долгосрочные инфляционные ожидания стали ближе к официальным целевым показателям. Объемы фискального стимулирования развивающихся экономик в условиях пандемии также оказались весьма значительными по историческим меркам, хотя возможности для этого в некоторых случаях были ограниченными (см. график 4 в материале БМР).

Нил Маккиннон, экономист ВТБ Капитал
 

Другие публикации раздела «Обзоры ВТБ Капитал»


Статей: 1 - 10 из 29
1 2 3 В конец

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Январь Апрель Июль Октябрь
Февраль Май Август Ноябрь
Март Июнь Сентябрь Декабрь